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原标题:是什么拖慢了富士康的,富士康IPO抢跑透视

浏览次数:196 时间:2019-11-03

作为全球最大的电子消费产品代工厂,富士康工业互联网股份有限公司的首发申请无疑引来了全市场的高度关注。 2月9日,证监会发布了富士康的IPO预披露材料显示,其拟申请在上交所上市,保荐机构确定为中金公司。 由于富士康尚不满足首发主体“成立满三年”的硬门槛,因此其上市也通过即报即审的快速通道开展运作。21世纪资本研究院认为,富士康此次IPO大概率会得到监管部门的支持,在BATJ等IT巨头已在海外上市的情况下,富士康IPO对A股市场培育电子工业等新兴产业龙头起到了正面激励作用。 不过富士康目前也客观存在着无实际控制人、关联交易、上下游重叠等发审层面的技术问题,而这些因素是否能通过发审委审核犹未可知。 此外,代工厂模式所带来的高营收、低毛利率问题同样是市场关注的重心。但我们认为,随着富士康体量的扩大和未来资本运作的提速,不排除时下火热的工厂品牌模式也有可能为富士康创造转型契机。 IPO抢跑内情 对于设立于2015年3月6日的富士康股份来说,当前提交IPO申报无疑是一次“抢跑”。 《首次公开发行股票并上市管理办法》规定“发行人自股份有限公司成立后,持续经营时间应当在3年以上,但经国务院批准的除外”。 富士康正式提交招股书的时间是2月1日,这也意味着,此时距离其成立满三年仅有34天,但富士康仍然选择了提前申报。 富士康也在招股书的重大事项中陈情:“截至本招股说明书出具之日,公司持续经营时间未满三年,公司已就前述情形向有权部门申请豁免。” 事实上,特别申报在A股市场中也曾有过发生,但大多属于中国建筑、中国电建等大型央企,而富士康是第一家以民营企业身份进行特别申报的IPO企业。 “虽然是抢跑,但为了上市申报仍然做了大量的准备工作和监管部门的沟通。”2月下旬,一位接近富士康的投行人士表示。 21世纪资本研究院认为,推动富士康此次抢跑IPO的原因,或与政策层面的潜在支持不无关联。 一方面,富士康作为全球知名电子消费品代工龙头,其招股书显示其提供通信网络设备、云服务设备、精密工具和工业机器人专业设计制造服务,与新兴产业紧密关联,在BATJ等互联网巨头纷纷赶赴海外市场上市后,A股市场需要此类代表公司入驻。 另一方面,作为代工厂,富士康是实体经济的组成部分,符合国家提出脱虚向实的大方向,并提供了近27万人大量就业岗位,因此也容易受到政策层面的支持。 事实上,此前监管层已释放出支持以富士康为代表的新兴技术、产业企业上市融资的信号。1月31日晚,证监会在2018证券期货监管工作通报中明确指出,“要吸收国际资本市场成熟有效的制度与方法,改革发行上市制度,努力增加制度的包容性和适应性,加大对新技术新产业新业态新模式的支持力度。” 与此同时,新华社等官方媒体也表态称“互联网、智能制造等领域将获特别上市支持”、“中国资本市场的‘BATJ梦’该圆了”。 我们认为,富士康的IPO抢跑某种程度上也是在向市场释放这一政策信号。即A股市场将进一步接受新兴技术、新兴产业类企业的登陆;如若富士康上市成功,将对同类型企业在国内筹备上市形成明显的激励作用。 仍存多重审核难点 虽然富士康的IPO属于在政策支持背景下的特别申报,但其多个可能在上会审核中存在的问题仍然不可忽视。事实上,其在预披露前夕就被监管层提出了多达69项反馈意见,涉及信息披露、规范性等多个方面。 例如富士康虽然众所周知系台商郭台铭创办,目前形式上不存在实际控制人。 据招股说明书披露,富士康的大股东为中坚企业有限公司,而该公司权益则被台湾上市公司鸿海精密所全资持有,而由于鸿海精密属无实际控制人企业,因此富士康也成为了无实控人企业。 这与国内多数拟IPO企业的情况大为不同,除更换上市地回归A股的情形,国内拟IPO企业往往为自然人实际控制的民营企业和国资委控股的国企;而无实控人这一鲜见因素是否会构成审核障碍,有待监管层的判定。 同时,富士康还存在客户、供应商部分相同的状况。招股书显示,富士康前五大供应商中的Dell、HPE、华为既为其主要客户,也同样出现在主要供应商名录中。 2月26日,华泰联合证券一位保代指出,客户、供应商重叠的情况容易混淆财务的清晰度。“比如A企业要上市,它可以架设一个不存在法定关联关系,但实际控制的公司成为供应商和客户,进而实现业绩调解。” 上述接近富士康的投行人士在2月下旬还表示,由于富士康较多采取来料加工模式,即其富士康客户向富士康销售原材料,并于加工后进行购回;而该模式在代工厂中也较为常见。 “因为品牌厂商在供应链管理上较为强势,所以往往也成为原材料的提供者,”前述投行人士坦言,“而且富士康的情况不一样在于他的客户、供应商都是大厂商,这种关联方的可信度是比较真实可查的,在做好信息披露的基础上,这并不会构成实质障碍。” 此外,富士康和控股股东中坚公司间也存在潜在的同业竞争隐患。虽然此次上市前鸿海精密已将同类业务注入富士康,但其仍然控股的香港上市公司富智康也存在手机代工业务,此外还有两家注册于巴西的公司也存在电子产品生产业务。 对此,鸿海精密、中坚公司也作出了避免同业竞争的承诺,并表示旗下其他公司不会涉及富士康现有业务,同时也将促使富智康逐步放弃原有手机代工业务。 高营收下的低毛利 作为国际代工行业龙头,千亿级营业收入的富士康与当前的多数A股上市公司相比绝对可谓重量级选手。 招股书显示,2015年-2017年富士康的营业收入分别高达2727.00亿元、2727.13亿元和3545.44亿元。若拿出2016年数据同期对比,富士康的营业收入将在3492家A股可比对象中排列第14名,仅次于央企中国联通(600050.SH)。 这显然与富士康在全球电子消费品制造市场中的占比有关。 根据IDC数据库统计,2016年全球服务器与存储设备制造市场产值约为353亿美元,而富士康在其中的占比达40%;全球网络设备制造市场产值约为279亿美元,富士康占比超过30%;全球电信设备制造市场产值约为122亿美元,富士康占比超过20%。 不过市占率的优势并未能掩盖其作为代工厂的“低毛利率”短板。 21世纪资本研究院通过招股书发现,2107年富士康综合毛利率仅为10.14%,较2016年出现微弱下降。 具体到产品类别,其通信网络设备和云服务设备的毛利率分别为15.88%和4.64%;而其毛利率高达47.61%的精密工具与工业机器人领域,其营收仅为6.51亿元;难以对其整体毛利率的形成助力,这也是造成其净利润率仅为4.48%的原因。 因此,即便坐拥千亿级营收,其净利润和经营性净现金流也大多在200亿元以下徘徊。 招股书显示,2015至2017年富士康的净利润分别为143.50亿元、143.66亿元和158.68亿元,经营性净现金流则分别为85.79亿元、209亿元、85亿元。 同样以2016年数据进行横向比较,营业收入排名14的富士康净利润、净现金流分别仅排名27名和42名。 代工模式破局之机? 虽然毛利率有限,但富士康如果完成上市,借助其头部的市场地位和当前的电商环境,其相应的转型机会也有可能被进一步放大。 21世纪资本研究院认为,重视工厂与消费者直接联系的C2F(customertoFactory)模式、C2M(Customer-to-Manufactory)模式均有可能为富士康的转型提供参考路径,即代工厂依托多年来的代工能力开创或发展自有品牌直接面向消费者提供产品。 在电子消费品领域,往往直接掌握终端客户渠道的品牌商掌握着较高的毛利率,而工厂品牌模式绕过了传统品牌商、经销商等环节,显然能够在极大程度上提高出厂品的毛利率,进而实现转型。 不过该模式对富士康而言也有诸多难点需要解决。 一方面,C2M、C2F模式当下已通过移动互联网在服饰鞋帽、家具用品等领域有所突破,但电子消费品不同于日用品,其软硬件准入门槛、推广费用仍然居高不下,而代工厂在该领域复制C2M、C2F模式的难度显然高于其他行业。 另一方面,受制于供应链地位,富士康代工业务采用来料加工模式,原材料大多被品牌商所供应,而独立完善上游供应体系的高成本也显而易见。 因此我们在观察富士康如何转型时可参考的一个重要事件,即是富士康母公司鸿海精密对日本夏普的收购。 2016年,鸿海精密以35亿美元收购夏普,被视为富士康加速向品牌化方向转型的契机。另一方面,夏普本身也陷入了亏损陷阱,收购前的2015年第四季度,夏普亏损额达2470亿日元。而在鸿海精密入主后,夏普已连续五个季度实现了盈利,其中2017年第四季度盈利已达1.90亿美元。 整合带来盈利后,夏普的证券化价值也在逐渐提升。去年12月7日,夏普重返东京证券交易所主板市场,对其修复市场信誉和融资起到推动作用。 我们认为,夏普收购案也间接证明,在转型C2M的过程中,处于头部地位的代工厂利用资本市场对上下游进行整合,将成为一条极其重要的路径。而如今正在冲刺IPO的富士康如若完成上市,其亦可通过重组、收购国内外的知名电子产品品牌商,进而实现从代工厂模式的转型和产品毛利率的提升。

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5月14日,富士康工业互联网股份有限公司正式披露《首次公开发行A股股票招股说明书》、股票发行安排及初步询价公告,拟发行约19.7亿股,占发行后总股本的10%。股票简称“工业富联”,股票代码“601138”。

富士康掌门人

一提到富士康,大多数人首先想到的都是苹果手机的代工方。但以后,富士康将以另一种身份被大家所熟知——A股上市公司。

从招股书申报稿上报到首发过会共经历36天,富士康股份曾经创造了A股IPO新速度。不过,姗姗来迟的批文拖慢了它的上市节奏。

  国内资本市场中,这两天恐怕没有比富士康IPO更为让关注的话题,据绿专资本了解富士康从申报到发审仅23个工作日,这样的IPO速度前所未见,闻所未闻,对此,有人形容富士康IPO是光速级。

就在上周,创下中国资本市场最快IPO的独角兽富士康过会了,即将在A股上市。

市场普遍猜测,富士康股份之所以迟迟未获批文,与其272.53亿元的拟募资金额有关。募集资金过大、估值过高一直被业内认为是难以快速核发的重要原因。

  据了解,3与4日,证监会网站披露将于3月8日召开发审会,审核富士康工业互联网股份有限公司首发申请。2月1日,富士康申报IPO材料,至今刚刚32个日历日,19个工作日!一旦成功过会,富士康将创造A股市场IPO的新速度,从申报到过会合计23个工作日!

从2月1日申报IPO材料到3月8日审核过会,仅仅用时36天。富士康36天走过的历程,普通公司需要两年时间才能走完,堪称光速。预计富士康股份在3月中旬就能拿到批文,3月底或者四月初就能够挂牌登入交易所。

富士康股份在招股书中披露,公司体量十分庞大,境内外共计拥有60家控股子公司,员工总数近27万人,其中多数为专科以下学历。

  绿专资本认为富士康的IPO进程如此快,一方面由于企业自身的实力过硬。新资本三对论富士康的实际控制人是有着“世界最大电子产品代工厂”之称的鸿海精密,掌门人郭台铭在台湾富豪榜上名列前茅。根据2月11日报送的招股书资料,富士康主要从事各类电子设备产品的设计、研发、制造与销售业务,2017年度实现营业收入3545.44亿元,净利润162.20亿元。

今天,我们将给你详细解读一下富士康,以及上市后的合理估值。

对比2016年A股上市公司的业绩,富士康股份营收规模能排进前15,净利润规模排进前30,实力“碾压”超过99%的公司。

  另一方面得益于监管政策的变化,整个资本市场都在积极向新经济敞开怀抱。第一,是支持已经在境外上市的、有战略价值的大型企业,在境内市场发行证券。第二,是支持还没有在境内外上市,但已经搭建了VIE架构的,市值规模在百亿美元以上的独角兽企业,直接在A股上市。第三,支持注册地在境内,但还没有上市的,具备行业发展价值的“四新”企业,尽快在A股上市。

  1. 富士康的发展

富士康股份的负债规模和资产负债率,在2017年几近翻倍。对此,富士康股份在招股书中表示,本次发行完成后,公司资产负债率及财务风险将有所降低。

  显然,富士康赶上了好时候…

1974年郭台铭以约人民币7.5万元创立“鸿海塑胶企业有限公司”,主要生产黑白电视机旋钮,后来逐渐拓展到电脑连接线业务,1982年更名鸿海精密工业股份有限公司。

富士康工业的主营业务包含了三个方面:通信网络设备、云服务设备及精密工具和工业机器人 。

  对于富士康,很多人停留在代工这一层面,其实那只是表象。招股书显示,富士康计划将本次发行所募集资金,在扣除发行费用后主要投资于八个方向,分别是工业互联网平台构建、云计算及高效能运算平台、高效运算数据中心、通信网络及云服务设备、5G

此次分拆上市的富士康股份,控股股东为中坚公司,鸿海精密间接持有其100%股权。该次IPO富士康工业全资及控股境内子公司共 31 家,全资及控股境外子公司共 29 家,员工数约27万人。

其中,通信网络设备是富士康工业的最主要业务,营收占比都保持在50%以上,毛利率约为14%。精密工具和工业机器人在2017年的营收占比不足0.3%,但毛利率高达49%。

及物联网互联互通解决方案、智能制造新技术研发应用、智能制造产业升级、智能制造产能扩建,上述八个投资方向,完全符合“新技术、新产业、新业态、新模式”的政策新风口。

90年代中期公司就已经成为了苹果供应商,为Mac电脑提供框架。此后,富士康的母公司——鸿海精密的营收就一路猛涨。

记者还注意到,2015、2016年,大中华区的营收占比都保持在35%以上,到2017年,这一数字几近“腰斩”。

2004年,鸿海成为全球第一大3C代工厂,主要为手机企业代工。

从招股书披露至今,富士康股份的同业竞争是最受外界关注的问题,证监会也在3月8日向富士康股份提出询问,鸿海精密控制的两家巴西公司及富智康所从事业务是否与发行人存在竞争关系。

2007年,富士康迎来最重要的转折点——生产第一代iPhone。此后,由于苹果手机业务的高速扩张,富士康迎来飞速发展。

目前,中坚公司是富士康股份的控股股东,直接、间接合计持有富士康股份69.1405%的股份,中坚公司同时也是鸿海精密的全资子公司。也就是说,鸿海精密间接持有富士康股份69.1405%的股份,是富士康股份的实际控制方。

2016年公司进出口总额占中国大陆进出口总额的3.6%,营业额占全球营业额占全球电信设备制造总产值20%,。

在控股富士康股份的同时,鸿海精密还间接控股了富智康集团和两家注册地位于巴西的公司,这三家公司被认为和富士康股份存在同业竞争关系。

2017年位居《财富》全球500强第27位。

对此,富士康股份表示,两家巴西公司仅在巴西境内开展业务,与富士康股份的业务区域并无重叠,且其业务规模相对较小,不存在实质性的同业竞争。富智康与富士康股份生产并销售的手机高精密金属机构件面向不同的品牌客户,鸿海精密承诺并将促使富智康逐步消除上述某美国知名品牌手机高精密金属机构件的代工服务。

  1. 收入体量秒杀99%A股上市公司,主营业务通信网络设备

不过,富士康股份也承认,富智康存在为富士康股份及其控股子公司提供代工服务而生产上述美国知名品牌手机高精密金属机构件的情况,但并未以其自身名义从事该品牌手机高精密金属机构件的生产及销售业务。

公司2017年营收3545.44亿元,2016年已上市的公司中仅有13家超过这一体量。

一直以来,“苹果代工厂”都是鸿海身上最闪亮的标签。然而,受苹果多款手机销售不达预期、全球智能手机行业整体下滑等因素影响,鸿海近几年一直在谋求转型。

净利润158亿,按2016年整个A股3491家上市公司,可以排名第26位,贵州茅台排在和它差不多的位置。

一方面,鸿海打算在“智能制造”领域大干一场。郭台铭曾在今年2月公开表示,五年内至少要在人工智能领域投资100亿新台币。

这个利润体量,分分钟秒杀A股95%的上市公司。

另一方面,鸿海还在通过不断的投资并购扩大自己的商业版图。除了诺基亚、夏普等传统消费电子公司,鸿海还试水了滴滴出行、摩拜单车、虚拟货币银行等多个创新项目。

公司拥有卓越的研发设计、精密模具、新产品开发、小量试产、大量量产、全球运筹及工程服务等能力,在此基础上强化全球布局,垂直整合设计制造与经营模式,公司形成了全球3C电子行业最短的供应链。

目前,在电子设备智能制造领域,富士康股份已经遥遥领先。由于富士康股份与客户之间已经形成长期有效的合作关系,因此公司订单规模较大、销售和采购价格也相对稳定,综合毛利率较为稳定。

2017年,公司的通信网络设备营收为2145亿元,同比增长45%,占营业总收入的60.75%,毛利率为13.65%,较2016年降低2.23pp,毛利贡献292.8亿元,占比82.8%。

其中,网络设备全球市占率第一(49%),客户包括思科、ARRIS等,17年收入911亿元,增长25%,占比通信网络设备总收入42%;

电信设备全球市占率第二(24%),客户包括华为、诺基亚等,17年收入172亿元,同比减2.8%,占通信网络设备总收入8%;

通信网络设备高精密机构件全球市占率第一,客户包括苹果等,17年收入1062亿元,增长86%,占通信网络设备总收入50%。

值得一提的是,通信网络设备高精密机构件毛利率显著高于电信设备和网络设备业务,2017年约22%,对于公司的毛利贡献高达65%左右。

  1. 富士康市值能做到多少?可比公司是哪些?

每当一家明星公司登陆A股,市场总要关注公司的合理估值是多少。富士康也不例外,我们不妨先来看看哪些公司可以一比。

公司目前最主要的收入和利润来源均为传统业务,因此我们选择电子设备制造服务商及一些精密结构件厂商来做对标。

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对比来看,平均估值水平在21X左右,考虑到A股的估值溢价、公司的龙头及稀缺性,合理估值在25X左右。

云顶国际登录官网,再看利润,根据券商预测,公司18年净利润约167亿左右,对应市值约4000亿元。

另外,作为一家专业EMS(电子制造服务商)企业,我们认为富士康的顺利过会将会在情绪上带动上游的一些核心供货商。

我们也简单的梳理了一些公司的供应商或服务商,例如:京泉华、光韵达、奋达科技、宇环数控、宏科技、劲拓股份、新亚制程、华东科技、沃特股份、广信材料、金龙机电、昊志机电、博威合金、东尼电子、东阳光科、顺络电子、云海金属等。

  1. 最后提一下最近火爆的独角兽公司IPO快车道

我们认为:富士康的成功过会只是独角兽企业中的个例,目前部分独角兽企业很难满足现有的IPO标准,独角兽企业要想顺利登陆A股,还有赖于相关政策和法规的落地,尚需等待IPO政策明朗。

中概股回归A股此前多采用私有化退市而后再IPO或者借壳的方式,上市的时间成本很高,短期内还很难实现海外中概股独角兽企业的快速回归。

若想要突破现有发行方式来实现,目前中概股企业大概率会选择CDR模式回归。这一模式看起来简单易行,但没有相关的政策制度出台,更没有实例,这也是独角兽企业回归A股面临的最大挑战。

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